投资研究不是临时起意，总要有个由头。那为什么要研究调味品呢？可能有这么几个理由：①必选消费，周期性弱，抗通胀，长期确定性高；②消费频次高，单次消费价格低，消费者对价格不敏感，量有下限，价有增长；③有一家公司财务数据不输白酒龙头；④可能存在某些超级品牌。这些足够吸引我们去研究这个行业了，一起来看。
调味品，是指用于烹饪及食品加工，可调和食物的色、香、味，并使其更加美味健康的辅助食品，是中华饮食文化的核心元素之一。调味品横跨千年，始于单一调味品酱油、食醋、八角等，逐步增加至复合调味品如鸡精、火锅料等，是当今饮食及烹饪中不可或缺的一份子。按照不同的分类方式，可将调味品分为不同的品类，如图所示。
有了概念认知后来看行业具体情况，调味品依附于餐饮行业发展，两者大方向一致但也略有细微差别，在2019-2023年间，餐饮收入因为新冠疫情的影响先降后升，总体保持增长。但调味品行业市场规模一直稳步提升，猜测可能与渠道库存有一定的关系，但不影响对大趋势的判断。根据艾媒咨询，我国调味品行业市场规模自2014年的2595亿元增长至2021年的4594亿元，预计到2027年可增长至10028亿元，2014-2027年CAGR为10.96%。这个增速并不算低，行业前景还是不错的。
再来看行业集中度，2021年按零售口径行业龙头海天的市占率也不过7%，现在可能也不超过10%，竞争格局分散，还未诞生绝对的行业龙头。后续的研究要关注是否有行业头部继续提升集中度的机会。
再来看行业细分品类，先看一些数据罗列（来源不一，所以年份不同）：
2020 年调味品百强中，入围的食醋和料酒企业分别有 37 家、20 家，收入分别为 62亿元、15 亿元。而酱油入围企业 35 家，实现收入高达 306 亿元。在行业头部企业收入和产量占比方面，食醋、料酒占比均在 25%左右，酱油则高达 43%，蚝油由于地域性质更强，这一比例达到 70%。
以产量计，采用2021年数据，酱油是第一大品类，2021 年产量 599.7 万吨，占比 33%，其次是食用盐（20%）、食醋（9%）、味精（8%）、蚝油（6%）。
从产品单吨售价看，2020 年蚝油单吨价格达到 5390 元，酱油单吨价格5500元、食醋单吨价格不到4000元，料酒单吨价格不到5000元。
从渗透率看，2022年时，酱醋类渗透率高达99%，味精渗透率达80%，榨菜渗透率达72%，鸡精渗透率达61%，辣椒酱渗透率为50%，蚝油渗透率为22%，品类平均渗透率为50%。
从产业生命周期的角度看，味精已经处于衰退期，食盐成熟接近衰退期，酱油步入成熟期，蚝油、鸡精、食醋等依旧处于成长期，复合调味品和料酒正处于行业导入期。
综合印象可能是这样：食盐、味精研究价值较低，可以在研究时暂不做考虑，其他的品种各有各的特点。
继续了解细分行业情况：
酱油：根据国家统计局数据显示，我国酱油产量从2000年到2015年呈现出放量式的高速增长，最高峰值为2015年的1023万吨。而2015年之后由于饮食健康观念的普及，酱油行业总产量开始回落，2018年总产量大幅下落至589.04万吨，随后开始恢复，2021年我国酱油产量恢复至778.15万吨，大约回到2013年水平。根据网络资料2021年酱油消费量约7升/人，而和我们文化相近的日本消费量最高曾到12升/人，当前约为8升/人，人均消费量提升的空间并不大。
按照1.15kg/升的比重算，按14亿人778万吨对应人均消费量不到5升，数据和网络资料有出入，暂不清楚原因所在。不管怎么说，酱油未来整体量增的幅度大概有限。再看行业集中度，海天市占率超过30%，CR3超过50%，集中度是相对较高的，想要再快速提升难度比较大。展望未来，企业增长可能更多来自于单品提价和消费升级下的产品结构优化。（根据中国调味品协会数据，2015年我国高端酱油市场规模约为107.8亿元，约占酱油市场的18.5%。而截至2020年，高端酱油市场规模已经攀升至248.7亿元，占比上涨至29.5%。）
食醋：醋的差异化比较明显，华东有镇江香醋，华北有山西老陈醋，西南有四川保宁醋，华南有福建永春红醋，差异化带来的弊端是企业全国化较难。但醋也有酱油并不具备的优势，喝醋被认为是有益于身体健康的，因此食醋行业会受益于饮食健康消费观念的普及。我国目前食醋消费量约4kg/人，美国6.5kg/人，日本7.9kg/人，未来人均消费量存在上升空间。食醋行业的集中度也是比较低的，行业龙头恒顺醋业市占率仅为7%，但参考意义有限，可能同一口味区域内市占率的统计才有意义。
蚝油：一蚝在手，天下我有。蚝油几乎挑不出什么缺点，味道鲜美，营养价值高，越来越受人们欢迎。根据欧睿数据，蚝油行业产量已由2015年的139万吨增长至2022年的206万吨，市场规模也由2015年的48亿元增长至2022年的80亿元，但即使是这样，蚝油渗透率也仅有22%，未来存在巨大空间。蚝油市场的集中度相对较高，海天市占率超过40%，CR5达80%，未来行业龙头大概率优先受益于行业扩容。
料酒：随着人们对食品口味及生活品质的追求，具有去腥增香特性的料酒在烹饪中的应用愈发广泛，市场需求快速增长，行业规模也随之扩大。2021年料酒是增速仅次于蚝油的细分品类，未来预计增速也不低。料酒生产工艺复杂，企业扩产难度大，再加上细分口味存在一定差异，所以当前集中度仍旧较低，老恒和市占率约为8%左右，未来存在集中度提升的预期。
调味酱：门槛极低，从家庭自制到手工作坊到工业化生产，基本上都没什么难度。地区之间口味差异较大。种种原因导致调味酱竞争非常激烈，除了老干妈以外几乎没什么大体量的企业。但行业增速不低，海天等企业也将调味酱看做比较重要的增长点。对研究来说，算不算鸡肋？
复合调味品：懒人经济、餐饮连锁是复合调味品最大的风口，在家也能吃到海底捞，这太舒服了。在调味品的各个细分中复合调味品可能是最性感的赛道，根据艾媒咨询统计数据，我国复合调味品行业市场规模从2011年的432亿元增长至2021年的1588亿元，预计2027年达到3367亿元，2011-2027年CAGR为13.69%，明显高于同期调味品行业市场规模增速，复调行业市场空间广阔。丛渗透率看，复合调味品整体渗透率仅为20%，正处于渗透率高速增长的临界点。未来伴随着复合调味品的产业演变、消费者认知改变和市场接受度的提高，复合调味品将加速渗透。但是要注意的是行业前景越美好，越会吸引资本一拥而上，企业能不能在这个过程中赚到钱是需要再做研究的。
综合来看，蚝油竞争格局稳定，成长速度较快，几乎没什么缺点，可能是宝藏，但做蚝油的企业基本都需要酱油打底，这两个可以放一起研究。复合调味品最为性感，可能出黑马，也值得重点研究。食醋、料酒、调味酱等的优先级相对不高。