$佩蒂股份(SZ300673)$ $中宠股份(SZ002891)$ $上证指数(SH000001)$

对佩蒂近期信息的做点梳理

A，先提一下宠物食品行业的这两年优质投资标的的条件（佩蒂的主要交易逻辑）

---出口业务有持续稳定增长的趋势，传统品种增长稳定，细分里有技术迭代的新品被市场接受，出口品类得到拓宽，有新市场的拓展规划和产能匹配；

---国内主粮市场，自有品牌积极参与对进口品牌的替代大趋势。零食细分龙头企业开始关注这个市场，并大举投建先进主粮产能。他们全球化的零食odm经验（品控管理），视野以及优秀资源的集结运营能力会是后续扰动国内现有主粮市场的重要力量。他们财务能力雄厚，有海外业务的经验背书和利润支持，后续会是很强的主粮player。（佩蒂，中宠未来都会是很强的参与者）

B，个人视角：佩蒂未来2年的业务景气度相对较高，核心逻辑有几个：

1：出口：咬胶业务的景气度明显高于鸡肉零食，公司内部看,畜皮咬胶的业务增速能有年化12-15%，植物咬胶（新技术迭代产品），近3年增速在25-30%（毛利更高），成为出口业务重要新驱动力。21年4季度越南工厂产能恢复后，咬胶的供应量得到恢复，22上半年畜皮咬胶同比营收增速接近20%，植物咬胶增速达到40%+，推动营收，利润同比高增。

2：柬埔寨22年H2零食产能爬坡约30%，今年将进一步努力增产，满产货值约5个亿。低劳动力成本助推出口(价格）竞争力，可推动现有成熟产品毛利率继续获得扩张（有潜力）。管理层23年提出目标，会继续重视优化出口业务毛利率，净利率。（目前越南+柬埔寨满产估计会有12亿货值，主要供应北美）

3：新西兰的高端宠物粮（4万吨干粮，满产货值10亿）产能建设接近尾声并已经在测试产品，23年1H准备给到海外odm客户下订单，下半年开始供应国内（Smartbalance品牌）。宠物粮纯天然化，高端化已经是行业共识，布局的早(2019年启动），感觉很有前瞻性。由于同步供应海外odm客户和国内市场，预计新西兰高端宠物粮产能的利用效率会较同行更高。海外的成熟渠道商对于推广新品牌都比较有经验，新西兰的天然粮在国际上的口碑也很好，odm订单的局面开拓和未来续单量会相较国内宠市场更确定些，可同步减轻孵化国内主粮市场时的压力。后续还会有4.5万股（预留）来对海外团队做激励。另，新西兰3万吨高端宠物湿粮操作运作模式将类同干粮，国内外订单产能共享。

4：国内零食市场，线上以大单品为主的零食（咬胶）战略正在发挥积极效用。爵宴高端鸭肉片22年618，1500万，双11，2500万，全年接近9000万-1个亿营收，毛利较高，增速可观。好适嘉（中端零食）罐头比较畅销。齿能目标群体清晰，帮助犬类咀嚼磨牙，国内对宠物啃咬拆家和咀嚼品（咬胶，玩具）之间并没有建立科学的适应症匹配，还需要进一步教育，咬胶市场中长线国内仍有较大挖掘空间。佩蒂国内主粮产能正积极推进建设，5万吨（江苏+温州），24年达产。目前好适家干量（代工），湿粮(自产）已经在售，未来将全部自产，品控会进一步优化。

5:佩蒂19年的业绩波动主要受到猪周期导致的高价畜肉和对北美成品出口关税（外加部分股权激励费用）影响。23年度，公司东南亚产能已经修复并有新增产能爬坡，可以全力应对北美需求（并开始开拓欧洲市场），后续不会再有关税制肘等问题。咬胶业务看，二层，三层牛皮原料供货顺畅，畜皮咬胶成本稳定可控。植物咬胶淀粉随玉米等价格上行，但货值占比较低，对整体成本端影响不大。

6：管理层视角：海外宠物市场需求最近10年的数据比较稳定，抗经济周期能力较强，市场担忧的海外因为经济衰退导致宠物产品需求减弱公司并不完全认同（相对更显乐观）。公司的主力咬胶业务长期年均增速在10-15%个点，高于海外宠物需求的平均增速，也高于国内同行出口业务平均增速。企业和核心客户保持良好关系，努力做好品控和产能供给。4季度的订单波动主要源于海外客户库存的消化调整，2月末，3月初公司预期订单大概率开始逐步恢复。

7：未来2年国内宠物市场主趋势的判断：

宠物主粮是整个宠物需求占比最大蛋糕，目前国内市场已经开始形成国产对进口产品的逐步替代趋势。这源于客户对主粮配料表的认知和重视程度的提升（进口大牌崇拜弱化）。天然材质，科学配比是未来的主趋势。佩蒂，中宠管理层显然都注意到了这一趋势，积极布局主粮产能。佩蒂24年国内5万吨（中端粮）产能落地开始供应国内，23年新西兰4万吨（高端）天然干粮，3万吨湿粮（24年）可同时启动供应国内和海外odm客户。中，高端主粮协同参与未来国内主粮迭代大机遇。预计，2-3年后，佩蒂所有在建产能满产后，货值将超过30亿，利润规模将更上一个台阶。

未来需要重视的几个点：

1：海外市场经济衰退的程度和持续时间，以及对宠物用品需求的持续影响；

2: 公司国内未来费用端的支出节奏：国内零食市场大单品的线上打法暂时成效显著，国内业务逐步向盈亏平衡靠拢。后续海外高端主粮国内上线后费用端可能会有增长，届时需要关注主粮和零食动销和费用的匹配情况。佩蒂，中宠管理层都提到国内的主粮推广会需要加大费用的投放，可能会对当季的财务表现产生一些影响。佩蒂的海外业务相对景气度更高，持续性好，未来主粮品牌孵化阶段对整体财务的影响会更小些，业绩增长更显稳健。

3：成本端：汇率：公司预计23年rmb汇率整体稳定。原材料：整体稳定，关注国内猪肉和海外禽流感对鸡肉的价格传导作用。关注柬埔寨产能的爬坡情况，有助于外销零食生产成本的稳定。

4：国内零食：公司要求3成的国内业务增速（达标底线），高端鸭肉片预计得有40-45%的增速，22年1个亿，23年暂时（个人）预计1.4个亿，届时关注几个节点的业绩兑现情况。好适嘉罐头有突破但品牌市场定位还不够清晰，等待进一步优化（中宠零食定位：鲜，即适口性）。咬胶：希望看到齿能的线上销量的显著突破（包括市场定位和市场教育推广等具体公司策略）。

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附最近的业绩预告内容