回顾回顾—Dont Look Back In Anger

2021年10月份，先是在梳理各类消费标的时候第一次接触燕京，当时的评价就是“管理层问题严重，同类型公司中盈利质量最差，但是作为老牌消费具备一定品牌壁垒。”20年10月董事长被抓，公司至今没有掌门人。

2021年年末开始，陆陆续续传出新任董事长要上任，这个时候就是开始把燕京提上的重点跟踪标的，当时市场普遍看好重啤青啤华润，对于燕京这种经营差，还是老国企的公司。关注度是非常非常低的。（主要是关注度足够低，股价没有过分反应）。

从2022年3月确认新任董事长即将上任开始。翻看燕京的过往业绩，发现大单品U8过去一年是翻倍式增长，从10W吨到20W吨，再结合跟董秘的线下沟通，了解到新任董事长在21年初就开始管理整个公司运营，所以如果客观的来说，新单品能有爆发式增长是可以侧面说明新任董事长的动作在慢慢改善公司的经营。这时我认为燕京 “具备困境反转的可能性”，而且上游原材料方面都是下行，同比降幅极大，也给公司经营方面带来了进一步释放利润的可能性（增加了安全边际）。

2022年5月18正式公告耿超为新任董事长，在这段时间期间里从经营方面了解到了燕京的大单品U8为什么能快速放量。对比了青啤，华润，（当时重啤在6-8块价格代还没有投入太多精力，没有主力产品。）青啤华润都在忙着产品升级，青啤最能对标的产品就是奥古特，以及纯生。而华润当时品线虽多但是能构成竞争的就只有马尔斯绿跟雪花纯生（奥古特，纯生，马尔斯绿，雪花纯生都是老产品，在没有更新换代的情况下已经进入了衰退期），（喜力系列产品渠道不一样，即饮场景不构成威胁。）把新品U8放在这个目标群体最大的价格带中，可以看出公司从定位到定价都是深思熟虑过的。具体交流下来发现U8基本做到了各地经销商利润空间能做到15%。而同类型的青啤，华润只有8%左右。所以从渠道上来讲！推动U8能够持续性的增长，来源于经销商的利润空间更大。但是光有这一点是不够的的，毕竟还要卖出去，经销商才能真的赚到。刚刚说到的竞品是衰退期是一方面，另外也是在同一时间里，燕京在C端也做了铺天盖地的营销策略，找到顶流“蔡徐坤”代言，并且在主力战场铺了大量广告，梯媒以及线下活动试饮，赞助各类型活动等等。从产品力上来讲，U8的低酒精度但是麦芽汁浓度不低，所以口感好，同价格带性价比最高（产品力评价相对主观，但是公司的营销动作是可以匹配到更多用户，动作十分积极）。我认为公司从管理层改善带来的经营上的持续向好是可以延续的。虽然从PE角度来看很贵（过往业绩较差，U8增速虽快但占比还不够高，没能改变收入结构），但是结合股价位置从08年到22年15年间，股价范围4.21-12.68，当前6.7的价格处于偏低部的状态，且关注度低，具备较强的安全边际。

在跟北京的实地感受后确实发现了公司对于U8的重视，北京的店铺只要卖燕京的主推就是U8，消费者对于这个价格带且口感更好的产品接受度普遍较高。紧接着2022年，中报出来，管理层大刀阔斧的改革开启，砍掉了1294个经销商。砍渠道啊…公司能做出这样的动作，就正对应了“公司经营慢慢改善，具备困境反转的可能性”，此后公司进一步兑现管理层改善的动作。而且公司再进一步裁员，并且着手准备处理过剩产能。（燕京的设计产能是900W吨，实际产能612W吨，实际生产22年仅有377W吨）。所以中报这个截点过后，可以确定几点：1. 管理层改革，经营向好。2. U8持续高速增长，22年翻倍增长问题不大3.未来继续有新品推出，高端线另起品牌，小酒馆招商提速。4. 未来进一步加快关厂裁员力度。前三点是公司成长，第四点是改善盈利能力，处理历史遗留问题。基本上22年中报过后就是可以宣布燕京困境反转确立，公司进入新的增长阶段。

至此公司的逻辑基本已经被市场认知，关注度已经较高了。所以才会有后面的过度预期，结合解封以及反弹行情公司一度冲破2015年保持了8年的历史高位。但实际上，大部分刚开始关注的人，只是认为是U8的高增速，未来是大单品替代，盈利能力提升的逻辑。如果仅仅是这一点，那即是在6.7元的时候也不具备足够的安全边际，因为高增速是果，不是因。真正导致U8的高增速，是经销商利润空间丰厚销售意愿强，对比同类竞品长时间没有更新换代消费意愿降低，以及公司营销投入的节奏做了大量推广，还有从上游原材料成本同比降幅较大，从而得来的U8会在业绩中出现高增速。

自此我对与开始公司进入后面的维护跟踪阶段，经过了宏观经济萎靡，以及美债高收益压制估值的波动，目前公司已经再次回归到了持续经营改善的路上，9月底还有继续关厂的动作，裁员也在进行中。我们可以持续的直观的从报表端看到，盈利能力的持续改善。24年又会有怎样的表现捏？走一步看一部呗

温故知新温故知新。$燕京啤酒(SZ000729)$

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