一、基本情况及生意特性
1、公司基本情况
公司业务范围：医疗美容生物医用材料自主研发与应用，立足生物医用软组织修复材料研发转化，同时正在开展重组蛋白和多肽等生物医药的开发
公司业务结构：玻尿酸+面部埋植线产品+基于聚左旋乳酸的皮肤填充剂，嗨体(10.46亿元)，占比约72.2%，其余玻尿酸产品为爱芙莱、宝尼达、逸美一加一、爱美飞、逸美，合计约3.85亿元。
上下游及销售模式：直销为主（61%），经销为辅。位于产业链中游，ToB企业，行业上游为生产医疗美容产品原料的供应商，行业下游为医疗美容机构，包括公立医院的整形外科、皮肤科和非公立医疗美容机构。
实际控制人：简军，持股比例30.96%。
机构持股占比：公募基金持股11.9%，较二季度降低5.58%。
分红情况：2020年分红率95.67%，2021年47.44%
市值：约1200亿元，PE与PB呈现出双高的态势，基本已反映市场预期。
——广阔的市场空间和极强悍的竞争壁垒，靠长时间积累获得暴利；
——成长期还很长+业绩高增长的爆发；
2、基本生意特性
(1) 90%+的高毛利率，且毛利率随着营收的高速成长逐年提升，通过招股书及历年年报的分析，毛利率的提升主要受益于产品结构的变动（嗨体的爆发及嗨体自身产品系列的推陈出行），毛利率可以充分反映出行业的壁垒。
(2) 费用端整体呈现销售和研发费用率双高的局面，这往往表明在下游客户分散，需要广覆盖完成销售，下游客服的覆盖数量也印证了这一点；研发费用率高表明技术更新换代压力比较大，需要在产品端不断更新。但结合公司业务特征来看，公司很难言产品的高淘汰性和降价压力，高研发费用在于基于消费需求紧跟踪下的商业化产品开发。
(3) 从趋势来看，费用端随着营收的高速成长呈逐年下降趋势，尤其是管理费用率和销售费用率，研发费用稳中有降，公司可以理解为医药公司中的消费类企业，结合轻资产特征(税前利润总额/生产资产比率远大于10%)和给下游客户提供货架式产品和渠道复用的业务特征，预期是销售费用率和管理费用（2022年扣除服务费）增速大概率小于营收成长。
(4) 净运营资本数值低，资产负债表中应收账款占营收比例低（2022年为6.6%），经营性现金流/净利润接近于1，流动比、速动比优秀，现金流极好。
(5) ROE成长来看，2020年募资额是2019年总资产的4.6倍，总资产周转率从2019年的92.39%下降至2021年的29.26%，但ROE仍有20.03%的优秀表现，参考2019年的表现，归类于高毛利高周转率的极品企业，可预期未来的成长主要在于总资产周转率的提升。
公司生意属性极为优秀，存在行业壁垒确保毛利率，轻资产，扩张边际成本低，现金流极好，生意类同于医药中的消费类企业，成长在于品类的横向扩张+爆款+渗透率。
二、核心投资逻辑及业务分析
1、市场空间及潜力
中国医美行业的增长逻辑在于经济的发展、人均可支配收入的增加、购买力和个人医美意识的提升，三个因素都是边际往上。根据2021年年报对于行业阶段的定性判断，中国医疗美容市场拥有巨大的消费基数，也是全球增速最快、未来增长潜力巨大的市场，与美国、巴西、韩国等国家相比，中国医疗美容市场渗透率还远远偏低，逐渐步入黄金发展期。
(1) 透明质酸填充剂
根据弗若斯特沙利文，中国透明质酸填充剂市场规模在 2021 年约为 64 亿元，预计到 2030 年将达到 441亿元，CAGR 达到 23%。
(2) 再生剂
2021.7年推出的濡白天使（凝胶类注射产品）是以 PLLA 微球和玻尿酸为主要成分，有着自然长效的填充效
果，市场预期对高端玻尿酸形成分流和替代，根据券商数据，2025年市场空间约为28亿元。
(3) 肉毒素
预期2024年上市的肉毒素产品通过抑制神经介质释放，麻痹肌肉神经，从而实现除皱、瘦脸、塑形、改善肤质等多种功能，可以与玻尿酸搭配等其他产品搭配使用，根据弗若斯特沙利文数据，2026 年正规肉毒毒素市场规模有望达到 159 亿元（2021~2026CAGR 为 29.2%）。
