山西汾酒(600809) 收入增长恢复、销售改革力度加强
朝阳永续【机构专享】2016/04/27
【摘要】公司去年以来采取聚焦策略，落实精细化管理，突出大单品，提高费用使用效率，前两年白酒行业和山西省经济的双重影响使公司业绩大幅下滑，未来凭借深厚的品牌力和大本营市场的恢复，收入和利润具备较大的恢复空间，如果国企改革推进释放制度红利，则弹性更大。16年3月1日营销出身的常建伟常总出任股份公司总经理，预计公司在销售方面的改革力度和执行力将得到加强，未来改善情况值得关注。
【关键词】山西汾酒、白酒、国企改革
免责声明
朝阳永续发布此文章（包括研报）目的在于传播更多信息，不代表证实及赞同相关描述及观点。朝阳永续的研报为基于公开资料研究完成，并不构成投资建议。文章内容仅供参考，不构成任何投资建议。投资者据此操作，风险自担。
版权声明
       凡注明作者为"朝阳永续"的作品（文字、图片、图表），未经朝阳永续授权，任何媒体和个人不得全部或者部分转载。如需转载，请与我们联系；经许可后转载请务必注明出处，并添加朝阳永续（网页链接）链接，违者本司将依法追究责任。
 
山西汾酒(600809)个股分析
一、股价驱动因素分析
公司卖方预测覆盖充足，业绩预期曲线参考性较高，整体而言，公司的股价变动可能受估值驱动。
                                             
二、业绩的调整趋势分析
卖方机构近覆盖充足，整体而言，公司股价表现受估值驱动，后期需持续关注公司的业绩情况以及新催化剂出现所带来的投资机会。


指标说明：
1. 一致预期EPS（净利润）：近90日内，机构影响力和发布时间影响力双重加权计算；
2. 一致预期PE：统计日收盘价 / 一致预期EPS；
3. 一致预期PB：统计日收盘价 / 每股净资产；
三、故事简述
产业故事
汾酒是“国酒之源、清香之祖、文化之根”，其历史深度足以令过往的文人骚客汗颜，从全国的知名度和在90年代的行业地位来看，均为行业中的极品；在清香的品类中的地位决定其品牌档次的高度，也为其高端化差异化的竞争留下足够的基础。
从建国后的名酒评比来看，汾酒的品牌地位更是难以撼动，和当前的市场地位不相称，需要时间进行修正，从企业目前增速看，正在加速修复。从1991年左右开始，随着茅台、五粮液率先提价，名酒开始出现一定时期的分化，汾酒、洋河、泸州等品牌暂时出现档次的相对下滑，从而茅台、五粮液产生近20年的相对垄断利润，随着各个老名酒品牌对次高端、高端的重视，差距持续缩小，高端品牌重新多元化趋势日益清晰，具体见齐鲁证券《高端白酒专题报告》。
汾酒现在处在国内白酒行业的什么位置? 逆水行舟，不进则退
（1）当前品牌地位正在迅速回归，从央视的广告费用支出，到高端品牌销售份额和全国化占比快速提升来看，汾酒的品牌在中国白酒行业快速回归一线名酒行列
（2）从销售额来看，预计2011年在名酒阵营中排列第六
（3）汾酒2010年营收增速超过行业约11个百分点，预计2011年的销售额增速超过行业增速30%的两倍约60%，明显地处于加速爆发状态
（4）汾酒处于明显的向次高端相对空白价格带和高端名酒价格带恢复性扩张期,随着名酒的整体复兴，在行业中的地位会逐步提升
未来要去哪里? 两条腿走路，回归高端名酒地位
（1）一条腿就是充分迅速地全国化，完成对次高端价位的快速占有；企业当前的汾酒青花瓷20年、青花瓷30年能够达到次高端价位400-800元价位的核心定位，清晰差异，全国化张力极强
（2）另外一条腿就是通过汾酒青花瓷40年和国藏汾酒实现对高端茅台、五粮液在1000-1500、1500元以上两个价位带的挑战，我们认为目前与银基的合作会加速品牌的全国化、快速构建全国化的经销网络、全国化的专一高端运营组织、高端渠道同台竞争；这是汾酒最值得期待的投资价值所在；汾酒的整体产品-品牌定位清晰。
公司故事
山西汾酒是中国老八大名酒之一，属于清香型白酒的典型代表。公司去年以来采取聚焦策略，落实精细化管理，突出大单品，提高费用使用效率，前两年白酒行业和山西省经济的双重影响使公司业绩大幅下滑，未来凭借深厚的品牌力和大本营市场的恢复，收入和利润具备较大的恢复空间，如果国企改革推进释放制度红利，则弹性更大，建议重点关注，维持“增持”评级。
收入逐步恢复，聚焦产品和区域，加强管控力度。从去年和一季度情况看，公司收入已有恢复性增长，最差时期已过，但还有一定压力，现金流方面，15年销售商品、提供劳务收到的现金同比下降3.7%，16Q1下降5.8%。15年底应收票据12.3亿，较14年底增加1.5亿，16一季度末16.8亿，环比增加4.6亿。年底和一季度末预收款为3.9亿，基本持平。15年白酒销量3.57万吨，同比下降7.7%，而收入增长5%，说明重在调整产品结构。中高端青花系列2015年取得较快增长，估计收入占比35%左右，其中主要是是青花20年贡献，竹叶青等配制酒1.6亿，降幅较大。分区域看，2015年省内增长5.8%，省外增长4.7%，省内占比56%略有提升。一季度收入增长2.45%，增速略回落，估计中低端产品增速较快。公司加大了青花系列省内外的管控力度，青花20年3月提价10元做保证金，并且降低了省外经销商的费用支持，以减小区域间经销商的价差。
关注未来公司改善空间。今年春季糖酒会上，汾酒提出未来5年力争收入翻番，第一年主要调结构保重点，第二年巩固新模式打造全国大单品，第三年精细化，驱动全国市场。从目前看我们认为公司处于第一个发展阶段，产品结构逐步优化，突出青花（以20年为主）、老白汾、波汾三大核心产品，定位清晰。聚焦区域，2016年重点聚焦山西和环山西。费用要落地，增加市场推广费用，减少不必要的空中投入，加强市场秩序管控。16年3月1日营销出身的常建伟常总出任股份公司总经理，预计公司在销售方面的改革力度和执行力将得到加强，未来改善情况值得关注。
公司风险
l 公司如果不能聚焦推广高端青花，全国化将难达预期
l 宏观经济增速持续下行、食品安全问题发生的风险
l 收入增长低于预期
l 煤炭经济下滑影响超预期；营销改革进度低于预期
l 三公消费限制力度加大、山西省经济增速不及预期、公司改革进程迟缓
四、个股总结
公司2016年投资逻辑：1、产品结构逐步优化，突出青花（以20年为主）、老白汾、波汾三大核心产品，定位清晰；2、聚焦区域，2016年重点聚焦山西和环山西；3、费用要落地，增加市场推广费用，减少不必要的空中投入，加强市场秩序管控。4、16年3月1日营销出身的常建伟常总出任股份公司总经理，预计公司在销售方面的改革力度和执行力将得到加强，未来改善情况值得关注。